按：去年（2022年）年底，教链在星球内分享了2022年年终研报：2023-2025行业前瞻。
时光荏苒，2023年很快就要过去了。目前教链正在着手撰写2023年年终复盘展望报告，将首发于星球，一年后再公开于刘教链内参公众号。欢迎各位新老读者加入星球，关注新一年度的精彩研报内容。
以下，是2022年年底教链撰写的独家行业研报的内容，今日公开，供各位读者参考：原创：刘教链，2022.12.6第一次发布，2022.12.31修订站在2022年12月，下一轮行业周期的起点附近，去前瞻未来1-3年的行业趋势，难度必然远高于在2020年底前瞻2021年，因为后者是在诸事经过2019-2020年的探索之后、初露端倪之时进行顺势的判断，而前者则彷佛站在2018年底、2019年初的新周期起点，逆势预判行业新周期的兴衰。正如2019年初，DeFi初兴，翻看彼时的投资信息，在热门的投资项目清单上，根本难寻Uniswap的身影。而在整个2019年，行业最关注的staking赛道、存储赛道，不过都是试错的弯路。币安在公链上的探索和试错，就是缩影。2019年，币安基于cosmos打造binance chain，不温不火。2020年，币安果断放弃staking技术路线，拥抱以太坊生态，fork以太坊代码，推出币安智能链BSC，挺立潮头，抓住了2021年牛市热潮所造就的新公链的独特机遇。一轮牛市下来，BSC俨然已成新公链之翘楚。11月DEX链上交易额排名前5的公链或L2，依次是以太坊（692亿美元）、BSC（120亿美元）、Polygon（69亿美元）、Arbitrum（45亿美元）、Solana（28亿美元），这个数据可为一个侧面的写照。诚如此前所说，crypto的行业大周期仍是由比特币推动。或者说，是由比特币所带来的增量资金和杠杆资金所推动。是比特币推动了牛市，造就了热点；而不是热点推动了牛市，造就了比特币。今时今日，比特币所处的16k-17k的价格，也许大致相当于2015年底的230美元，或者2020年“312”熔断低点下方的5000美元。可能接下来，比特币或者经历2015-2016那样的缓慢而艰苦的爬坡修复过程，或者经历2019年那种底部震荡的行情。但是无论如何，在2024年4月20日（预计）比特币产量再次减半（从6.25减半到3.125）之前，整个市场应该还是在修复2022年下行期间各种爆雷所造成的创伤之中，而不太可能在短期再创新高。至2023年底，我们也许会看到不低于25k、不高于69k（前高）的比特币。在2024年底之前，比特币有望回升至4-10万美元的区间。如果在2025年前后我们能够迎来下一轮牛市的大泡沫期的话，我们可能有机会看到比特币从10万刀下方迅速取得突破，并势如破竹，挑战40-50万美元的周期上限。在2021年的牛市泡沫高峰期，比特币的市值一度跻身全球前十大资产，比肩美股头部企业市值。同时，比特币也表现出了与美股走势较强的相关性。如果定义2021年的周期是挑战美股的话，2024-2025的牛市周期则是要挑战全球第一资产品类——黄金。今天，黄金的总市值约为12万亿美元。比特币按17k美元的价格，市值约为3300亿美元，距离黄金的总市值还有36倍的空间。比特币今天的总量是1922万枚。估计2023-2024两年还将产出约66万枚。总量达到1988万枚。按约数2000万枚计算，市值达到12万亿美元，单价应该是60万美元一枚比特币。在上一轮熊市2018年底底部3000多到牛市顶部2021年底69k，涨幅约23倍。按照当前17k涨幅23倍则为39万约40万美元一枚比特币，乘以2000万枚，总市值则为8万亿美元，约为黄金12万亿美元市值的67%。即便按照更小的涨幅，比如17、8倍，达到30万美元一枚比特币，总市值6万亿美元，约为黄金的一半。即使不超越黄金市值，达到相近的数量级，也可称得上是比肩黄金了。如果到时候，比特币的市值占整个crytpo行业的30-50%计算，可以推算届时crypto行业的总市值将有望达到12-20万亿美元左右。这个数字，是今天8700亿美元的13-22倍左右。谁能在这12-20万亿美元的市值中分一杯羹，谁就是下一轮牛市周期吃到红利的幸运儿。2017年的分叉战争，奠定了比特币加密货币之王的地位，从此无人再敢挑战。2021年的公链纷争，奠定了以太坊公链之王的地位，恐怕从此也难以有人可以挑战。新公链，从此只能定位为以太坊的侧链或者L2，作为以太坊生态的补充，承接以太坊容量溢出的价值，可能难有力与以太坊正面竞争。如果在下一轮牛市周期中，以太坊依然能够占据整个crypto总市值的20%左右份额的话，那么以太坊的市值将从今天的1600亿美元左右，放大到2.4-4万亿美元，即放大15-25倍。粗略按照以太坊的流通量1.22亿枚推算（假设增发与燃烧大致相当），每枚以太坊的价格将有望达到2-3万美元。在技术面，以太坊基金会已经放弃了原来的ETH 2.0计划，而是拆解为多线并行的、朝向最终目标（即“宁静Serenity”）的渐进式逼近。2022年11月5号，Vitalik在推特上发出了一张新的“路线图”。路线图包含了6个并行的“泳道”。最关键的是，没有时间表。一切都是顺其自然的迭代式改进。这6个“泳道”分别被命名为（这些名字是个人根据自己的理解给出的意译，并非单词的直译）：1. The Merge（大合并）。任务：废弃PoW，转向PoS；2. The Surge（大爆发）。任务：实现EIP-4844 danksharding，也就是数据分片技术，以支持L2 rollup的大幅度扩容（具体的，10万+ TPS ：）3. The Scourge（大鞭笞）。任务：实现协议内PBS（块提议和块构造分离），打击并最小化MEV（矿工提取价值）。4. The Verge（大验证）。任务：实现Vitalik发明的Verkle tree（Vitalik版本的Merkle tree数据结构），以及把Verkle tree和SNARK零知识证明技术相结合，加快区块验证速度。5. The Purge（大清理）。任务：落实EIP-4444提出的清理掉1年开外的区块链历史数据的提案，减少区块链数据对存储的占用，应对以太坊的“状态爆炸”问题。6. The Splurge（大挥霍）。任务：落实EIP-1559手续费燃烧销毁。落实ERC-4337账户抽象规范。等等。初看起来眼花缭乱，其实就是针对以太坊扩容所面临的若干具体问题制定了具体的应对措施。个人理解，整体上，新路线图相比于已经被废弃的旧的ETH 2.0路线图，要点就是：放弃了执行分片，保留了数据分片，代之以L2 rollup的“执行-数据（共识）”分离，坚持了弃PoW转PoS的目标。当然还有关键一点改变就是，放弃了对于“2.0”的执着，不再指定一个“永远在postpone”的发布时间表。我们可以稍作回顾，看一下2019年初指定的路线图时间表和实际情况的对比：- 2019年，宁静 - 阶段0，完成PoS升级。=> 实际情况：2022年9月，以太坊才完成原定于2022年Q2的大合并阶段的PoS升级。- 2020年，宁静 - 阶段1，完成分片和扩容。=> 实际情况：至2022年12月仍未完成。且已放弃执行分片，仅保留数据分片，转向与L2 rollup的结合。- 2020-2021年，宁静 - 阶段2，完成EVM升级，支持WASM。=> 实际情况：已不是路线图的重点。- 2022年，宁静 - 阶段3，持续改进。包括：轻节点状态协议，机制安全耦合，超平方分片或指数分片，等。=> 实际情况：已不包含在路线图中。目前，12月8号的以太坊开发者会议敲定接下来的一个硬分叉升级「上海升级」预计在2023年3月进行，除了对EVM进行技术升级外，最引人注目的就是要落实EIP-4895，开放beacon chain的质押提币，届时超千万枚、价值百亿美金的、质押了两年多的ETH将会解锁，是否会对市场造成压力。而支持与L2联合扩容的EIP-4844 proto-danksharding，则将要推迟到2023年秋。以太坊的问题在于它的扩容问题对于币价具有天然的、内在的限制性。因为：扩容不顺利，一旦市场热度起来，gas就会飙升，然后叠加ETH币价上涨，用户使用成本就会大幅上涨，从而抑制用户的需求。为了平抑过高的gas费，要么市场自发降温，币价下降；要么以太坊基金会就会主动砸盘，强行冷却市场，降低币价，从而降低使用成本。所以，除非在扩容之路上发生实质性的落地，才有可能为ETH价格上涨打开天花板。目前唯一有希望的路线就是danksharding + L2 rollup。至于其他的动作，包括PoW转PoS、手续费燃烧等等，对扩容并不会产生直接效果。以太坊的扩容之路顺利与否，势必会对今天所暂时形成的新公链格局带来颠覆性的影响。所谓新公链，业内并没有严格的定义。广义上，包括了拥抱以太坊生态的一些公链——此时它们也可以视作以太坊的侧链，以及架构在以太坊L1之上的L2技术。狭义上，则只包含前者。前者有Solana（独立架构，做了EVM兼容），Polygon（fork 以太坊，定制），BSC (fork 以太坊，定制），等等；后者则有Arbitrum（乐观rollup）、Optimism（乐观rollup）、zksync（零知识证明roll-up），等等。区分侧链还是L2有一个简单、直观的办法，就是看它是不是使用原生的ETH作为gas费。侧链们通常有自己的原生gas代币（比如Solana的SOL，Polygon的MATIC，BSC的BNB），而L2则是直接用ETH支付gas消耗。因此，侧链的安全性由侧链自身保证，而L2的安全性由以太坊主链保证。侧链和主链之间资产互通需要架设跨链桥，而L1和L2的互通由密码学证明的方法进行验证。Vitalik曾公开指责跨链，认为跨链桥的泛滥会大大增加整个加密世界的脆弱性。今天的现状是，当以太坊在市场泡沫期被扩容天花板压抑的时候，就会发生溢出效应。溢出的去处，一方面是L2，另一方面是侧链/新公链。而我们从实际数据上也能看到，由于受L1关系的约束，L2的使用成本虽然较L1有大幅下降，但是仍然不敌侧链。我们对比一下以太坊、Arbitrum、Polygon就可以知道，大体上，L2的成本是L1的1/10，但是侧链的成本可以低至L2的1/100，也就是以太坊的1/1000。而以太坊的扩容如果能够取得100倍的效果，那么就会让L2的成本降低到足以媲美侧链。这样一来，L2高安全性的优势就凸显出来了。因此，以太坊的扩容，如果顺利，在利好L2的同时，将会严重打击侧链/新公链的生存地位。反之，如果以太坊扩容不顺利，那么L2将会受到打击，而侧链/新公链们则赢得了宝贵的喘息之机。从币价上，ETH和L2的代币应呈现出正相关性，而与侧链/新公链们呈现出负相关性。如果我们押宝以太坊在下一轮牛市周期前顺利扩容，那么或许应该择机看空侧链/新公链们，而看多ETH和L2代币。反之，如果押宝以太坊扩容不顺利，那么就应该进行相反的操作。DeFi运动源于2019年春；DeFi之夏发生在2020年中。但是DeFi的一些典型作品，像MakerDAO、Uniswap、Aave这些都是诞生于DeFi一词形成之前。DeFi 1.0要解决实际的中心化资产托管的问题。而兴起于2021年牛市之中的DeFi 2.0（如Olympus、Fei等）则演变为变相的杠杆游戏，因此无一成功。在2019年DeFi概念诞生之初，业内通识的赛道大致有以下这些：Uniswap是这个赛道的成功之作。交易赛道是DeFi王冠上的明珠，这一点从UNI曾闯入市值前十就可见一斑。USDC、USDT这种以链下资产抵押发行的稳定币也被归于DeFi，但其实这些产品都是依赖于中心化托管信用才能工作的。MakerDAO的DAI虽然是去中心化发行，但是DAI背后最大的抵押资产，其一是USDC，其二是WBTC，前者依赖于Circle的中心化托管，后者依赖于BitGo的中心化托管，因而也可以看出DeFi在这里的尴尬之处，即构成DeFi基石的最重要资产类别之一的稳定币，最后都是建立在中心化机构的托管信用之上的。至于所谓算法稳定币，基本可以断定，算法稳定币的理想，和物理学里的永动机一样虚无飘渺。Aave，前身ethlend，是这个赛道跑出来的领头羊。预测市场（如Augur）、投资组合（如TokenSets）、供应链金融（如Centrifuge）等等，这些细分赛道，就更加小众而不起眼了。当然还有一些就是为DeFi做支撑服务的赛道，比如DeBank（数据服务）、Chainlink（预言机）、TheGraph（图数据库）等，也能取得一席之地。从DeFi Top 3赛道就能看出，crypto的“刚需”还是在“交易”。正如CeFi的最大需求是交易所（如Binance）、稳定币（如USDT）和借贷（如Celcius）。现货交易，以及杠杆交易，是贯穿整个crypto行业最底层、最核心的刚需。每一次CeFi的“爆雷”，就像本次熊市周期中FTX和Celcius的爆雷，都会用真金白银的损失教育市场参与者，中心化的风险所在，并让DeFi受益。而这种教育的影响是深远的，因而，对于DeFi的益处也是长远的。而DeFi的内部，也并非是岁月静好。核心赛道昭然若揭，必须开放源码使得竞争者抄袭、模仿甚至直接“盗用”蔚然成风。但是，一轮牛熊过后，“吹尽狂沙始到金”，谁笑到最后，才是最终的胜者为王。以DEX为例，Uniswap已经开始向NFT领域开拓了，当初抄袭uniswap而风生水起的sushiswap却已经面临金库即将耗尽的窘境。sushiswap的CEO说，过去12个月里，耗费了约3000万美元引导流动性、激励LP，这一模式已难以为继。的确，如果不是确实具备核心竞争力，仅靠一味的激励和补贴，是无法营造出健康的、可持续的发展模式的。而回顾2019年DeFi刚兴起时，uniswap根本就是籍籍无名。彼时人们普遍相信，在区块链上实现一个原生的交易系统即便不说几乎是不可能的，那也一定是极其困难的。没有人能够敢于相信，仅仅在两年之后，DEX就会成为现实，而且成为DeFi的第一大赛道。展望未来一个周期，DeFi仍将占据重要的一席之地，并将越来越重要。今天刚刚打败FTX、登顶CEX王者之巅的币安，不无危机感地说，未来10年，DEX将有可能取代CEX。这绝非耸人听闻。世界上有两类东西：一种是活得越久，离死越近，比如人；另一种是存活越久，就有更大的几率继续存活下去，比如书籍和思想。一本存在了上千年的作品，比如《道德经》，在未来一百年继续存在的可能性，要远远大于去年出版的某本风靡全球的畅销书。前一类事物，我们称之为脆弱的。而后一类事物，则称之为反脆弱的。诞生于2017年的比特币竞争产品无法战胜诞生于2008年的比特币，可能仅仅是因为晚了9年。诞生于2021年的新公链无法颠覆诞生于2014年的以太坊，可能仅仅是因为晚了7年。诞生于2020-2021年的Liquity、sushiswap无法战胜MakerDAO、uniswap，可能仅仅是因为晚了3-4年。而且，随着时间洪流的滚滚向前，一轮一轮的牛熊周期的洗刷，新的、脆弱的挑战者不断被时间淘汰，历久弥坚的老牌更加闪耀。反脆弱的东西，不仅具有空间上的马太效应，而且具有时间上的马太效应，也就是说，它存在的越久，就越难以被超越。2. 恰当的创新，拥有最佳的Product-Market Fit。大部分惹人注目的创新，都沦为了画蛇添足式的过度创新。知识和认知的积累是需要时间的，一个刚刚闯入赛道的新手很难迅速搞清楚其中的要害和关键原则，从而极有可能做出一些“开倒车”的创新。MakerDAO用超额链上抵押发行稳定币DAI。Fei觉得可以更进一步，用非足额抵押资产，结果就是上线即崩盘。MakerDAO为每个用户设立彼此隔离的抵押仓，一个人的风险不会波及其他用户。Liquity觉得大家共担风险，这样可以进一步降低抵押率，提高资本效率，结果就是在宏观市场大崩盘的时候用户的仓位排队等待被“枪毙”，即使你自己的仓位明明没到清盘线。Uniswap专注5年研究一个简单至极的xy=k。dodoswap觉得xy滑点太大，资金池利用效率太差，于是通过oracle接入CEX报价数据来降低滑点，但是这就是把定价权拱手让出的方向性错误。sushiswap觉得可以利用牛市中二级市场过热的购买力来“贿赂”用户，但是市场总是牛短熊长，这样的补贴模式并不能持续发展。从2020年上半年uniswap v2推出，到2021年年中uniswap v3推出，整整一年的时间，整个市场只有uniswap团队想到了把 xy=k 改进为 (x + dx)(y + dy) = k 以集中流动性，提升资本效率，同时不损害交易合约的去中心化自主运行，不依赖于任何外部数据和定价信息。在市场上存活已久的某赛道的既有领先者拥有的最大优势之一，就是知识和认知上的领先优势，也就是思想领导力（thought leadership）。在牛市的时候，没有人关心Solana中心化出块的本质，而只是谈论它的高TPS；没有人关心UST/Luna的死亡螺旋风险，而只是对高额的利息沾沾自喜；没有人注意FTX爆雷的危机，而只是赞叹SBF的天才；…… 在熊市来临时，一切都轰然倒塌。正确地实现去中心化的系统具有很高的挑战。因为区块链通常而言不可逆转，或者至少不应该轻易逆转，这使得放弃控制有可能意味着覆水难收，把大量的财富拱手放到黑客的案板上。但是因此而拒绝去中心化，保留高权限的控制，则无疑是一种战略性错误，把权利和责任同步放大，大幅增加了系统的脆弱性。没有了“De”的“Fi”，本质上已经不可以配得上“DeFi”的称谓。强行戴高帽，只是挂羊头卖狗肉罢了。MakerDAO为了保障合约的严格正确，对所有合约代码都做了形式化验证。Uniswap为了能够敢于把合约进行无owner部署，请两家专业的合约审计公司对合约代码进行彻底的审计，不仅仅是安全性方面，而且包括全部的业务逻辑、数值计算的正确性方面，全部进行仔细的审计，确保万无一失。坚持去中心化，消除系统的脆弱性，才能更大程度吸收和建立信心，建立护城河。持续的安全，就是资本市场最大的护城河。整个加密世界只有两类问题：一类是需要去中心化的，另一类是需要监管的。现在行业里仍然充斥着既中心化又缺乏监管的大量事物，这是行业早期的暂时状态，绝不是行业发展的目标和方向。即便是DeFi，也不能仅靠标榜自己是去中心化的金融就拒绝与监管取得相互谅解，否则就要落入Tornado Cash被制裁的尴尬境地。本质上，以太坊及其兼容链，以及设计思路相似的智能合约公链，即便合约本身是无主的、自动运行的，合约自身在逻辑上却具有一个中心化的虚拟主体，也就是合约地址。这个地址就可以成为监管的制裁对象。另外，项目的维护者、运营者，也是可以被监管的主体。比如uniswap protocol的开发者Uniswap Labs，无聊猿猴NFT的发行方Yuga Labs，都可以成为法律诉讼和监管打击的对象。甚至是DAO这种群体性组织，美国监管当局也倾向于认定DAO的所有参与者要对项目承担共同责任，而不是全体免除责任。Uniswap Labs作为注册在美国的企业，在监管合规方面一直相当谨慎小心。它一直采取传统的融资方法，而没有发行代币融资。在2020年下半年被迫应对sushiswap而发币时，代币模型也不包含融资部分，从而力图规避涉嫌证券属性和合规风险。在2021年设立了政治游说基金，成立了政治资助委员会，聘请了法律总顾问Marvin Ammori等一系列应对之策。在被SEC调查后，它也主动在前端屏蔽了一些涉嫌证券的币种，以尽力配合监管的要求。在下一轮周期到来之际，我们会看到这些在去中心化和监管合规两方面都如鱼得水的项目，会继续独占鳌头。在2020年末-2021年初，率先从数字艺术角度切入，引爆了一波市场。正在大家津津乐道于数字艺术的时候，市场的重心又迅速转向了PFP小图片，并迅速形成了发行范式。2021年中一直延续到下半年，PFP类型的NFT项目大量发行，给牛市的第二波狂欢注入了动力。中间穿插着Axie Infinity这样的GameFi元宇宙成功之作，同样为NFT市场增加了大量的供应和新的玩法。到2021年底、2022年初，牛市已经开始转向，NFT市场仍然续写了最后的一波疯狂。除了opensea交易量再创新高之外，BAYC宣布进军元宇宙又掀起一波小高潮，stepn这样结合NFT和代币经济的move2earn玩法大获成功，国内数藏市场也大火了一把。但是到了2022年中，随着熊市进程的不断深化，Luna/UST的爆雷，机构的爆仓，市场严重失血，NFT市场的热钱也瞬间消失的无影无踪，市场进入寒冰期。无论是NFT（数字艺术、PFP图片为代表的区块链资产）、元宇宙（数字土地一类的区块链资产）还是web3（以代币经济连接NFT的一级玩赚、二级炒作炒作市场和代币的二级市场，让后者为前者买单的模式），本质上都是在分散市场的资本集中度，消耗圈内的资本存量。所以，这些赛道的火爆，不是市场发动的先兆，而是市场已经走到一个局部的穷途末路，即将崩溃的征兆。但是不论怎么讲，NFT都是一个拥有长期发展潜力的长赛道，而不是昙花一现的短坡。和DeFi不同，NFT确实会利用crypto行业的资本和热钱吸引、转化和沉淀另样的价值，留存在系统内，成为下一波再出发的基础材料。它成就了beeple、pak这样的加密顶流，养活了成千上万曾经为生计发愁的长尾艺术家群体。它甚至吸引到了一些传统意义上成功的顶级艺术家如村上隆，以及各路名人，比如美国前总统特朗普。与DeFi的“向内”不同 —— DeFi的玩家只能是全部crypto用户的一个小的子集，NFT是“向外”的，以牺牲crypto圈内“韭菜”过于泛滥的、常常是盲目的购买力为代价，让crypto向传统出圈。NFT破圈而向在传统领域已刀枪生锈的老炮叙述着极其简单的六个字的宣传口号：人傻，钱多，速来。因此，透过现象，谁能最迅速、最大量的快速聚集起crypto圈内的购买力，谁就能把NFT玩好、玩转。在这个游戏中，IP根本不是制胜因素 —— 尤其是传统IP。加密人在乎的是传统IP吗？当然除非这个IP在加密圈子拥有极其强大的号召力。否则，即便是像华纳《指环王》这样的在传统行业称得上是顶级中的顶级的IP，拿到crypto市场来想赚一把快钱，也一样会遭遇滑铁卢，铩羽而归。在这一点上，《指环王》的IP价值甚至还比不上那只傻狗（dogecoin的原型狗）。艺术的本质是反叛。加密艺术更是反叛乘上反叛，反叛的平方。你和旧世界决裂得有多彻底，你在新世界才能得到多大的欢迎。否则加密世界对这些老钱只会回敬一个动作：竖起中指。如果老钱靠着在传统世界积累起来的一点优势地位，就能冲到新世界轻松获胜，那么这个世界就不再有后浪推前浪，世界就将停止进步，并加速崩溃和灭亡。与其相信《指环王》能够在cryto一炮而红，毋宁相信crypto可以集合其大量的资本，诞生出独特的、超越《指环王》的、crypto-first的新作品。我想这可能就是a16z投资NFT视频平台Shibuya的一些底层逻辑。NFT的潜力在刚刚过去的这一轮牛市周期并没有得到充分的释放。头部交易平台opensea既没有IPO，也没有发币。这些积累下来的势能，还要留到下一轮周期去进行更大规模的爆发。NFT本身只是一种资产标准，谈不上什么协议。有资产就要有流通和交易。这是第一刚需，也是资产价值的体现。对NFT而言，就是两类，一类是直接交易，当之无愧的王者就是opensea；另一类就是聚合交易，也就是聚合器，在uniswap收购、整合genie并推出了自家的聚合交易板块之后，这个方向也变得有意思了起来。
号外：教链内参11.19《铭文和btc的反向运动》
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